债市2023：一年两场“盛宴” 改革创新再前进

2023年，债券市场走出了一轮牛市。

临近2023年末，被称为此轮债券牛市旗手的30年期国债期货不断刷新高点：2023年12月26日，30年国债期货主力合约TL2403最高达102.380元；2023年12月28日，10年期国债期货主力连续合约最高达103.075元，逼近8月的高点103.130元。

上涨的情形总是相似的，但背后的逻辑却截然不同。去年上半年，人民银行及时调整货币政策稳增长，有效释放了流动性，债牛基础由此巩固；去年下半年，“化债”逻辑给市场点燃了信心。一揽子化债政策强化了城投债的信仰。有形的手缓释短期压力，无形的手强化了城投债的“金边”。

二级市场的火热，并未掩盖债券市场在2023年改革和创新的光芒。这一年，债券市场监管体制发生重大变化，债券市场注册制改革全面落地，做市商制度推进完善，创新产品取得重大进展，有力支持了实体企业融资。

改革与创新：债市再前进

2023年，债券市场迎来了一场重大的监管体制改革。

2023年3月16日，中共中央、国务院印发《党和国家机构改革方案》，将国家发展改革委的企业债券发行审核职责划入中国证监会，由证监会统一负责公司（企业）债券发行审核工作。4月21日，证监会和国家发展改革委联合发布公告，明确企业债发行审核职责划转设置过渡期6个月。

过渡期内，证券监管部门、交易场所陆续对企业债制度规则进行调整完善。2023年10月20日，企业债发行审核职责划转过渡期结束。2023年10月23日起，沪深北交易所开始负责企业债券受理审核等工作，并报证监会履行注册程序，标志着企业债券过渡期后转常规安排顺利落地。

随着企业债纳入公司债监管框架，债市统一监管迈出了重要一步。除了监管体制的改革，全面落实注册制，也是债市2023年的一件大事。

2023年6月21日，证监会发布《关于深化债券注册制改革的指导意见》，以及《关于注册制下提高中介机构债券业务执业质量的指导意见》，这意味着债券注册制改革全面落地。

2023年，交易所债券做市业务取得重大发展。自当年2月6日做市业务上线以来，交易所基准做市利率债日成交额呈现明显增长态势，实现了从0到1000亿元的突破。

创新亦是债券市场的一大关键词。2023年，债券市场发行了不少创新品种，股债结合产品取得有力突破。交易商协会创新推出混合型科创票据，债券融资在支持实体经济方面进一步发力。

2023年10月19日，交易商协会创新推出混合型科创票据，进一步填补债券市场混合性资金缺口，实现从债到股的光谱效应，提升了资本市场对科技型企业全生命周期的融资服务功能。

2023年12月25日，“长三角先进制造业企业2023年度第一期集合短期融资券”成功发行，该期集合短融由“第二支箭”（民营企业债券融资支持工具）通过交易型增信模式提供支持。这种模式提高了“第二支箭”落地效率，为民营企业融资又打开了“一扇窗”。

南银理财市场研究部研究员孙涛认为，债券市场正在与实体经济形成良性循环。首先，近年来债券市场规模不断扩容，债券融资占GDP比重也不断上行。债券市场的发展壮大，推动经济实现了“量”的合理增长。

其次，引导资金直达了实体经济的重点领域。孙涛介绍，通过绿色债券、“一带一路”债券、“专精特新”小微金融债券等债券产品，能够为实体经济重点领域提供融资支持，有力促进了经济“质”的稳步提升。

一年两场“盛宴”

2023年的信用债市场，启动了一轮结构性牛市。

数据显示，中债-商业银行无固定期限及二级资本债券财富（总值）指数从年初的109.52点上涨至年末的115.86点。中债-信用债总财富（1-3年）指数从年初的200.68点上涨至年末的209.8点。两大代表性指数的走势，折射出2023年信用债市场的温度。

从2023年上半年金融机构追捧“二永债”（二级资本债、永续债）到下半年疯抢的“城投债”，宽信用的预期和化债政策的提振，不断刺激着市场的神经。2023年，信用债市场“优质资产荒”并未发生改变。

自进入2023年，“吃票息”就变成金融机构做债券投资的主流策略。银行二级资本债以及永续债再次成为市场焦点，成为机构进行拉长久期和资产配置重要“抓手。”

险资是这场优质资产争夺战的重要力量。数据显示，2023年一季度险资在二级市场合计净买入债券现券5510亿元，其中利率债和银行“二永债”是重点配置对象。

“年初二级资本债和永续债受到了市场明显关注，这主要由利差偏高和市场情绪回归稳定两个因素导致的。”德邦证券固定收益首席分析师徐亮说。

国盛证券固定收益首席分析师杨业伟表示，2023年信用债市场经历了票息大幅下降的牛市行情。2023年信用债经历了两波行情，形成了全年的信用债牛市。

第一波是上一年赎回潮造成信用债超跌，随着去年初赎回潮趋于平稳，配置力量恢复驱动信用利差下降。第二波是2023年中一揽子化债计划驱动城投债行情，以及向其他券种的传递。化债行情显著降低了重债地区债务风险，城投债利差普遍大幅压缩。

信用债市场下半年的火热，由“一揽子化债”而引起。2023年7月24日，中央政治局会议提出“一揽子化债方案”，再次重申化债的重要性。特殊再融资债券打响了地方化债的第一枪，截至目前，特殊再融资债券披露的发行计划已超一万亿元。

这也使得债券牛市中，高收益城投债市场的“盛宴”尤为丰盛。数据显示，2023年7月，高收益城投债成交量在高收益债市场上的占比高达81.8%。

众多资金涌入，使得城投债市场交易开始拥挤起来。在一级市场，一些城投公司债券一级发行利率创下新低，认购倍数动辄几十倍的比比皆是。发行人面对投资者的追捧，不断调整发行利率区间。一些绝对收益率较高的债券，最后动辄以票面利率低于二级市场估值100到200个基点发行。

面对火热的行情，也有不少市场人士提醒，此轮城投债行情主要受市场情绪带动，长期仍要注意基本面波动及估值风险。

新市场格局需要新投资思路

2023年，债券市场新变化考验投资者智慧。随着利率中枢下移，债券行业正在进入红利退去后的新投资时代。

“低利率、低波动”已成为我国利率债市场的常态。据上海证券报记者统计，2015年10年期国债收益率最高3.704%，最低2.7961%，其极差为90.79个基点；截至2023年12月29日，去年10年期国债收益率最高2.9341%，最低2.5403%，其极差为39.38个基点。无论是波动程度还是绝对收益率，利率债皆大幅下行。

这背后实际反映的是我国经济发展模式的转变。随着我国经济由原来的“高速增长”逐步转向“高质量发展”，经济波动性降低，债券市场波动也明显减弱。

无论是通过信用资质下沉还是拉长久期，获取阿尔法收益越来越难，主动择时波段操作的空间在下降。

反观信用债市场，随着地产行业出清、地方政府化债的进行，出现实质性信用风险的企业越来越少。一些投资机构的信用评级从业者因此感叹“以后可能面临‘下岗’风险”。如果信用债不存在信用风险，那么从中寻求收益得靠波段交易。

这也就不难理解当前信用债交易规模越来越大，银行二级资本债和永续债便是波段交易变多的代表。

市场人士认为，增强利率债量化交易、增强衍生品运用能力、建设高收益债市场可能是未来债券投资的方向。