信托公司打新策略产品十问十答

一、信托公司可以参与网下打新吗？

信托公司固有资金可以直接参与网下打新（C类投资者，2019年7月份首批上市的25家科创板上市企业网下申购中就有约10家信托公司参与并获配，包括华鑫信托、重庆信托、华宝信托、陕国投信托等），而信托资金需要通过公募基金、基金专户或资管计划、私募基金等参与网下打新。

从去年各家信托公司资本市场业务探索、落地情况来看，资金端和资产端无法匹配的难题使得“贷款文化”向“投资文化”的转变必然是一条布满荆棘的不平凡之路。目前来看，对于信托公司而言，IPO 制度下的打新产品或许可以对接类固收属性的信托资金，成为当下被寄予厚望的TOF产品中权益类产品的最优选择；或者能够成为当下信托公司拓展主动管理类资本市场业务中的重要一部分。

二、信托资金如何参与网下打新？

2015年，证监会取消了新股发行预缴款制度，实行市值配售制度，降低了原来打新规则下短期冻结巨额资金对市场流动性的冲击，采用信用申购制，无须提前冻结资金、配售结果公布后T+2日缴纳申购资金。在打新市值配售制度下，科创板打新门槛是沪市6000万，创业板市值门槛是深市6000万，主板（中小板）市值门槛是1000万，如果要实现科创板和创业板双边打新，则市值门槛是沪市6000万+深市6000万，不合并计算（新股申购日T-2日前20个交易日的日均市值）。

除了参与A股打新，还有颇受关注的新三板精选层打新，但由于2020年7月份新三板精选层首批32只股票中21只股票上市首日即破发，再加上精选层流动性问题，投资者对于新三板精选层打新保持谨慎的态度。尽管第二批五只股票均采用多种措施稳定股价、没有再出现上市首日破发的情况，但二级市场对精选层股票明显信心不足。

三、如何提高网下打新的收益率？

A股打新流程主要包括询价、申购、缴款和上市卖出，在不考虑市场波动、中签率等不可控因素的情况下，打新产品收益率主要受网下获配比例、询价入围率，以及底仓的构建（降低底仓波动风险并增强产品收益)和最优产品规模的控制、上市后择时卖出等因素的影响。

另外，主板、科创板、创业板注册制制度安排不同，发行规则、询价机制、定价机制、中签率等差别很大，打新收益也有较大的差别。目前，科创板和创业板是最主要的网下打新收益来源。

四、如何评价网下获配比例？

关于网下获配比例，主板和科创板、创业板注册制新股申购均设置有回拨制度，但主板和科创板、创业板注册制回拨制度存在一定的差异。在回拨往往会顶格执行的情况下，主板回拨后网下配售比例通常仅为10%，主板网下分配比例偏低限制了网下打新收益；而科创板、创业板注册制网下获配比例显著高于主板，更加倾向于机构投资者。

五、如何评价询价入围率？

询价入围率的核心在于如何进入所有报价的中心区间，询价入围率的高低决定了新股获配量。目前新股发行有三种发行定价方式：初步询价、累计投标询价（定价效率较低，适用于发行规模大且市场预期方差大的情况，比如科创板复旦张江）与直接定价（适用范围比较窄，会对定价结果造成偏差）。目前，向网下投资者初步询价确定股票发行价格是最主要的发行定价方式，不过主板、科创板及创业板注册确定发行价格或价格区间的规则不同，因此询价入围率也有较大的差异。

六、如何确定最优产品规模？

A股打新采用信用申购制，账户资金中除了配置底仓，其他部分可循环利用，打新所消耗的资金量比较小。因此在确定产品最优规模时，主要考虑的是账户规模是否能够最大程度的覆盖最大申购规模、实现顶格申购，则可提高中签率、提高打新收益。个股的顶格申购规模上限=网下配售每个配售对象的申购股数上限*发行价格，根据统计主板和科创板、创业板注册制顶格申购规模有所不同，一般情况下主板顶格申购规模约1 亿，科创板和创业板顶格申购规模大约在2-3亿。

一方面，网下最大申购上限和打新产品的规模成正比；另一方面打新产品规模过大，打新收益率将会被稀释，因此要综合考虑来确定产品的最优产品规模以实现收益最大化。

七、如何评价底仓的构建？

按照目前的打新市值门槛，双边打新底仓市值需要在1.2亿元以上（同时参与科创板和创业板打新）。在评价底仓的构建方面，一方面要考虑底仓股票的优选，一般情况下底仓的重仓股中高ROE、低估值、市值较大的蓝筹白马股的占比较高，以降低底仓波动的风险；另一方面要考虑对冲底仓波动风险，通过采用股指期货、期权、场外收益互换、融券卖出等对冲方式；同时，即使是在市场处于上行周期中，计划采用持有少量多头以获取底仓股票上涨收益+打新收益的时候，也应该严格控制回撤。

从成本和可操作性两方面来看，在各种对冲底仓波动风险的方式中，融券属于首选的方案，信用账户内的市值可以合并计算到底仓总市值中（沪市、深市分开单独计算），利用这一信托账户交易可以提高新股申购规模、优化打新策略。

八、如何利用融券对冲底仓波动风险？

打新策略产品可以利用融资融券实现加杠杆打新、对冲风险，其中最简单易操作的打新策略产品可以采用“底仓买入”+“融券卖出”，以底仓股票作为担保品，向证券公司借入对应的券源、卖出，并支付利息。融资融券信用账户内的市值可以合并计算到投资者持有的底仓市值中，利用信用账户功能，能够对冲底仓波动风险，优化打新产品策略。

国内的证券信用交易业务包括融资融券+转融通，目前融资融券余额在约1.5万亿，其中以融资为主，占比超过90%，融券余额超千亿，科创板和创业板注册制股票融资融券余额增速较快。

1、标的券源

标的券源指交易所确定的融资融券标的股票池中的有价证券，除了股票，还包括债券、转债、QDII类的ETF基金。经过交易所的多次扩容调整，融资融券标的证券范围已经逐步扩大至1600只，交易所会动态公告调整标的证券范围，各证券公司在交易所划定的证券范围内进行二次筛选，最终确定自身认可的标的证券名单。

券源紧张一直都是融券业务面临的一大问题，券源多集中在融券试点名单内的头部券商手中，比如科创板刚开板时券源紧张、融券利息较高，主要是由于券源被先期实行转融通市场化费率、市场化期限的9家券商获取。

2、担保物的范围和担保比例

担保物包括现金、证券公司认可的有价证券（融资买得的证券和融券卖得的资金均应当作为担保物，分别存放在客户信用交易担保证券账户和客户信用交易担保资金账户中，融券卖得的资金可以购买货币基金），其中充抵保证金的有价证券在计算保证金金额时应当以证券市值相应的折算率进行折算。

交易所规定的融资担保比例不低于100%，融券担保不低于50%，各家证券公司将在此基础上确定其融资融券业务的担保比例。证券公司会设定维持担保比例预警线、警戒线、平仓线、取保线等（维持担保比例已经取消了130%的限制），维持担保比例=（现金+信用证券账户内折算后的证券市值总和+其他担保物价值）/（融资买入金额+融券卖出证券数量×当前市价＋利息及费用总和），其他担保物是客户提供的除了现金和有价证券以外的、经证券公司认可的担保物，如不动产和股权资产等。

3、融券卖出期限和成本

融券卖出对冲成本包括交易成本和融券成本，另外融券过程中还会涉及到调仓，增加期间的交易摩擦成本。

按照规定融券规则采用T+1，自次交易日起可通过买券还券或直接还券的方式偿还融入证券，融券时间最长为6个月。各家可做两融业务的券商会在行业平均水平的基础上确定自己公司的融券成本，如果是机构客户和券商商定锁定证券、专券专用，双方会单独设定费率成本。

九、如何择时卖出？

打新策略的核心是新股上市一二级价差，主板一二级价差主要来自于隐形23倍市盈率发行价限制和较高的交易情绪，主板股票上市首日涨跌幅设置为44%，其后涨跌幅10%；科创板和创业板更高的新股溢价主要来自于交易行为，科创板、创业板注册制股票上市前五日不设涨跌幅，第六日起涨跌幅为20%。

目前来看，新股破发的概率较低，破发的原因主要是个股基本面偏弱、二级行情走弱等造成的。在新股择时卖出策略的选择上，如果管理人没有对单只新股基本面进行深入的研究且计划长期投资，那么开板立即卖出即是最简单、最高效的策略，赚取一二级市场价差。

不过，科创板和创业板注册制设置有限售机制，即科创板网下配售投资者中有10%将被摇号锁定（公募、社保、养老金、年金、保险与QFII）的获配账户中，需承诺6个月持有期限；创业板采取摇号限售、比例限售两类网下限售机制，也设置了6个月的承诺持有期限（摇号限售是指摇号抽取10%的账户锁定，比例限售是指各账户中10%获配股票被锁定）。这意味着科创板和创业板注册制每只股票打新中可能存在被锁定6个月，不能赚取上市首日新股涨幅收益，且需要承担二级市场股价波动的亏损风险。这一“抽签锁仓”的制度设计对于打新产品整体来说影响不大，单只新股打新所占用资金量不大且存在概率，不会每只新股都会被抽中锁定6个月，整体影响有限。

十、除了A股打新，信托公司可以参与港股新股发行吗？

2020年以来，投资者对于不设置涨跌幅限制、实行T+0交易的港股打新热情高涨。信托公司参与境外股票市场打新主要有两种方式，一是借助QDII基金渠道进入港股市场；另外是在获批QDII展业资格和投资额度的基础上，信托公司将能够直接参与跨境投资业务。2020年末，外管局向23家金融机构发放QDII额度42.96亿美元，其中7家信托公司共新增6.26亿美元额度，信托QDII额度已达到90亿美元。拿到QDII牌照和额度的信托公司除了作为通道来参与境外投资，以参与港股新股发行作为主动管理类QDII业务的起点也是当前兼顾风险和收益的较好选择之一。

香港主板新股全球发售包括国际配售和公开发售两部分，国际配售主要针对机构投资者和高净值个人投资者，一般初始设定为占发行量的90%；公开发售的部分一般是由散户认购，一般初始设定为新股总发行量的10%。国际配售开始早于公开发售，能够帮助待上市公司预先消化一部分募资规模，在公司过往业绩披露不足的情况下增强市场信心，提高IPO成功率。国际配售的投资者包括基石投资者和锚定投资者两类，2015年中融信托就发行过港股IPO投资信托，投资于国联证券港股基石/锚定股票项目。