城投债缩久期，银行资本债拉久期

2023.5.8-5.12，信用债收益率下行，信用利差走势分化。中短期票据各评级1Y和5Y收益率下行6-8bp，信用利差大多收窄2bp；而3Y收益率仅下行2-4bp，信用利差走扩3-5bp。城投债中高等级1Y收益率下行6-7bp，AA(2) 1Y仅下行3bp， AA- 1Y收益率大幅下行19bp。

截至5月12日，城投债各评级1Y信用利差处于2018年以来15%-23%分位数，中高等级3Y和5Y信用利差大多处于35%-39%分位数。

从成交来看，二级资本债小幅缩量成交，成交笔数环比下降8%，而银行永续债成交笔数环比上升33%。国股行二级资本债3-4年成交占比均上升，分别占比34%和25%，同时股份行二级资本债2-3年成交占比由21%上升至35%。国有行永续债1-2年和3-4年成交占比环比上升，股份行永续债3-4年成交占比由17%大幅上升至33%。

城投债放量成交，成交笔数环比上升18%。分期限看，1年以内成交占比由47%进一步上升至51%。分隐含评级看，AA和AA(2)成交占比均小幅上升。分省份看，江苏、浙江、广东、福建和安徽成交笔数占比由52%上升至54%。

弱区域城投债继续修复，青海、甘肃、天津和云南修复较明显，收益率下行12-22bp，黑龙江、重庆、广西、陕西和内蒙古收益率下行9bp，其余省份下行6-9bp。

分评级看，AA-收益率下行幅度大于其他评级；分期限看，1年以内收益率下行幅度较大，多数省份1年以内收益率下行10-12bp，大于其他期限的4-6bp。

银行资本债表现整体弱于城投债，信用利差多数走扩。二级资本债1Y和5Y收益率普遍下行，而3Y收益率上行1-3bp。银行永续债1Y收益率下行6-7bp，3Y中高等级收益率则上行3-4bp。

信用利差方面，1Y和中低评级5Y二级资本债信用利差小幅收窄，其余品种信用利差均走扩，其中3Y二级资本债走扩8-10bp，3Y中高等级银行永续债走扩10-11bp。

目前，1Y中高等级银行资本债信用利差已下行至2020年以来的较低水平；而3Y银行资本债利差走扩之后，其利差分位数普遍回到50%以上。

从存量债收益率看，截至5月12日，公募城投债省级1年以内加权平均收益率为3.45%（云南和天津的省级平台拉高整体收益率水平），市级和区县级1年以内分别为3.31%和3.37%。

国有行、股份行二级资本债1-2年加权平均收益率分别为2.73%、2.77%，2-3年分别为2.92%、3.22%。国有行、股份行永续债1-2年分别为2.86%、3.14%，2-3年分别为3.03%、3.34%。

最后一级发行方面，5月是信用债发行淡季，信用债净融资额为负，出现抢券行情。5月前2周，信用债共发行1440亿元，到期3660亿元，净融资额为-2220亿元。

5月第2周，信用债取消或推迟发行规模合计41亿元。从发行倍数看，发行倍数3倍以上占比环比上升17pct，反映了发行情绪火热。

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城投债和银行资本债成交现状

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1Y信用利差收窄，3Y信用利差走扩

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银行资本债信用利差多数走扩

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弱区域城投债持续修复

（一）多个弱省份城投债收益率下行幅度较大

（二）2022年11月以来，城投债调整及修复过程

（三）各省公募城投债收益率及信用利差现状

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各行业公募债2年以内分隐含评级收益率分布

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各品种收益率现状

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哪些发行人收益率下行幅度较大

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信用债发行情绪火热

风险提示：

流动性出现超预期变化。假设流动性维持近期的充裕状态，但假如国内经济数据持续超预期，流动性相应可能出现超预期变化。

信用风险超预期。如果城投相关政策超预期收紧，叠加还本付息压力较大，信用风险将上升。