避坑城投债：城投公司已经开启整合，1-9月整合234起

近年来，各区域城投整合动作频繁，市场关注度明显提升。2018 年以来随着隐债监管趋严、城投融资限制增多以及部分区域加强债务集中管控，城投整合的数量迅速增多，2021 年全国城投整合事件数达到 134 起，是 2018 年的 2.2 倍。今年以来城投整合的步伐进一步加快，1-9月，城投整合数量累计234起，同比增长143.8%。近年来，湖南、江西、陕西等多个省份出台鼓励城投整合的相关政策文件。

城投整合的重要性主要体现在三个方面。

（1）有助于提升区域平台评级、适应融资监管政策、优化城投业务管理、部分可以起到引导区域融资成本下行的作用。

（2）整合思路的不同可能影响区域债务管理的效果。收缩型整合（如平级合并）有助于控制区域债务增速、推动债务集中管控、防范尾部平台风险；扩张型整合（如平层新设）常常可能对应区域进一步的债务扩张。

（3）可能影响区域城投平台信用绑定的深度。部分区域通过平台整合推进债务一盘棋管理，主平台和次平台的流动性风险关联性变高，可能削弱城投层级和城投地位在评级框架中的权重。

本系列报告对城投整合进行全面、深度、持续的跟踪。本文对城投整合的细分模式、整合对信用利差的影响、整合带来的投资机会做系统性论述。

城投整合涉及的模式复杂众多，可以归类为四种模式、八类细分。

（1）新设型整合指新成立一家城投平台，根据新平台和老平台的关系又进一步细分为上层新设（新平台为老平台母公司）和平层新设（新平台为老平台兄弟公司）。

（2）合并型整合指由已有的城投平台吸收合并其他平台，根据双方是否处于同一城投层级又进一步细分为平级合并（同一城投层级的平台合并）和跨级合并（市级平台吸收合并区级平台）。

（3）涉及政府的股权变更指平台整合后的股东涉及政府的情形，可细分为政府控股（控股股东由企业变为政府）、区级上挂（股东由区级政府变为市级政府）、政府部门间划转（股权在财政局、国资委等政府部门间划转）等。

（4）资产整合指城投平台资产的划入或划出，较常见的情形包括区域平台业务整合、配合转型划入经营性资产、规避融资监管（如划出有隐债的子公司）等。